M&A по расчету
БИЗНЕС / #8_2022
Фото: Unsplash.com
Технологические разработки делают компании более конкурентоспособными. Для ускорения технологического развития многие компании совершают сделки по слиянию и поглощению (M&A). Научный сотрудник Института статистических исследований и экономики знаний НИУ ВШЭ Елена Очирова исследовала, насколько эффективными могут быть такие сделки.
Технологическое развитие играет немалую роль при принятии компаниями решений о стратегиях развития. Чтобы оставаться новаторами в своей отрасли, многие разрабатывают новые бизнес-модели и технологически совершенствуются. Технологии стремительно меняют отношения между компаниями и их клиентами, поэтому для компаний очень важно быстро адаптироваться к таким изменениям.
Бытует мнение, что новые технологии должны увеличивать выручку, однако на практике так происходит не всегда. Выручка — это сумма средств, полученных компанией от реализации товаров или услуг. Внедрение же технологий может быть направлено не только на увеличение объема продаж, но и на оптимизацию внутренних процессов: в результате сокращаются издержки или себестоимость продукции.
Влияние новых технологий и технологических решений на финансовые результаты компаний — интересная и разнообразная область исследования, в которой много нюансов. Каждый этап — от создания инноваций до их внедрения и тем более коммерциализации (например, получение той же выручки или прибыли) — это отдельное направление исследований. Однозначного вывода, показывающего, что внедрение любых новых технологий приводит к росту финансовых показателей, нет.
На мой взгляд, яркий пример, иллюстрирующий это, — рынок мобильных телефонов в 2000‑х годах. Успешная компания Nokia, занимавшая существенную долю рынка, совершила ряд стратегических ошибок, что привело к череде ее поглощений. Компания делала акцент на улучшение функционала своих телефонов — и с технологической точки зрения они были передовыми. Однако, когда появился первый iPhone, уступавший телефонам Nokia по функционалу, но имевший более удобный и простой интерфейс, пользователи отдали предпочтение этому аппарату. Nokia же не смогла представить конкурентный продукт, хотя нельзя сказать, что у нее не было для этого необходимых ресурсов или знаний.
Бытует мнение, что новые технологии должны увеличивать выручку, однако на практике так происходит не всегда. Выручка — это сумма средств, полученных компанией от реализации товаров или услуг. Внедрение же технологий может быть направлено не только на увеличение объема продаж, но и на оптимизацию внутренних процессов: в результате сокращаются издержки или себестоимость продукции.
Влияние новых технологий и технологических решений на финансовые результаты компаний — интересная и разнообразная область исследования, в которой много нюансов. Каждый этап — от создания инноваций до их внедрения и тем более коммерциализации (например, получение той же выручки или прибыли) — это отдельное направление исследований. Однозначного вывода, показывающего, что внедрение любых новых технологий приводит к росту финансовых показателей, нет.
На мой взгляд, яркий пример, иллюстрирующий это, — рынок мобильных телефонов в 2000‑х годах. Успешная компания Nokia, занимавшая существенную долю рынка, совершила ряд стратегических ошибок, что привело к череде ее поглощений. Компания делала акцент на улучшение функционала своих телефонов — и с технологической точки зрения они были передовыми. Однако, когда появился первый iPhone, уступавший телефонам Nokia по функционалу, но имевший более удобный и простой интерфейс, пользователи отдали предпочтение этому аппарату. Nokia же не смогла представить конкурентный продукт, хотя нельзя сказать, что у нее не было для этого необходимых ресурсов или знаний.
Нюансы M&A
Мотивация к участию в сделках слияния и поглощения может быть разнообразной, и зачастую ее сложно определить. Считается, что если обе стороны связаны с технологиями или относятся к какому-либо высокотехнологичному сектору, то с большой долей вероятности мотивом может быть трансфер технологий и знаний. Доля таких сделок, по разным оценкам, может превышать 70% от общего числа сделок в технологических секторах. Это число в последние годы росло, и сегодня сделки в высокотехнологичных секторах составляют 20−25% как от общего количества сделок, так и от их общего объема; то есть примерно каждая шестая сделка M&A нацелена на приобретение новых компетенций и технологий.
Стоит отметить, что компании не всегда раскрывают информацию по сделкам. Кроме того, они могут сообщать инвесторам, что цель сделки — доступ к исследованиям, передовым технологиям и так далее, однако это не всегда так. Некоторые технологические гиганты приобретают более 30 компаний в год, и сложно представить, что компании с таким темпом поглощений могут не отвлекаться на решение операционных задач (например, выстраивание работы R&D-департаментов).
В своей диссертации и в научных публикациях мы с коллегами поставили задачу определить, какие сделки являлись технологическими, применяя разные методы анализа. Так, в одной работе мы исходили из гипотезы, что если у компании есть задел на исследования (в виде инвестиций в новые разработки, наличия патентов), то это сделка в сфере технологий. Далее мы изучали особенности таких сделок в разрезе различных секторов.
Мотивация к участию в сделках слияния и поглощения может быть разнообразной, и зачастую ее сложно определить. Считается, что если обе стороны связаны с технологиями или относятся к какому-либо высокотехнологичному сектору, то с большой долей вероятности мотивом может быть трансфер технологий и знаний. Доля таких сделок, по разным оценкам, может превышать 70% от общего числа сделок в технологических секторах. Это число в последние годы росло, и сегодня сделки в высокотехнологичных секторах составляют 20−25% как от общего количества сделок, так и от их общего объема; то есть примерно каждая шестая сделка M&A нацелена на приобретение новых компетенций и технологий.
Стоит отметить, что компании не всегда раскрывают информацию по сделкам. Кроме того, они могут сообщать инвесторам, что цель сделки — доступ к исследованиям, передовым технологиям и так далее, однако это не всегда так. Некоторые технологические гиганты приобретают более 30 компаний в год, и сложно представить, что компании с таким темпом поглощений могут не отвлекаться на решение операционных задач (например, выстраивание работы R&D-департаментов).
В своей диссертации и в научных публикациях мы с коллегами поставили задачу определить, какие сделки являлись технологическими, применяя разные методы анализа. Так, в одной работе мы исходили из гипотезы, что если у компании есть задел на исследования (в виде инвестиций в новые разработки, наличия патентов), то это сделка в сфере технологий. Далее мы изучали особенности таких сделок в разрезе различных секторов.
Россия
Российский рынок сделок подвержен влиянию глобальных трендов, однако имеет свои особенности. Например, в течение последних 10 лет в России, в отличие от остального мира, наблюдается снижение количества сделок M&A. В нашей стране большинство таких сделок носят локальный характер, то есть заключаются между российскими компаниями.
Источник: Statista, 2022.
Источник: Statista, 2022.
Количество сделок M&A в России с 2011 по 2021 год
Один из вопросов, исследуемых в диссертации, касается технологических характеристик компании-покупателя, влияющих на эффективность сделки.
Во-первых, мы обнаружили, что технологическая сила компании-покупателя, измеряемая количеством патентов и интенсивностью затрат на исследования и разработки, негативно влияет на эффективность сделки. Такой результат может свидетельствовать об эффекте замещения: чем выше технологическая сила компании, тем ей сложнее найти действительно новые для себя технологии или инновации. Когда такая компания поглощает другую, велика вероятность натолкнуться на похожие технологии. В итоге возникает не синергетический эффект от поглощения, а замещение/вытеснение уже освоенных технологий.
Компаниям со сравнительно меньшими технологическими возможностями имеет смысл использовать М&A как стратегию технологического развития, даже несмотря на потенциальную нехватку компетенций. В любом случае внешние знания для них будут новыми и ценными.
Вместе с тем высокая интенсивность капвложений может снизить негативное влияние технологической силы компании-покупателя на эффективность технологических сделок М&A. Капвложения обеспечивают высокие расходы на разработку инноваций и дают возможности для их коммерциализации.
Во-вторых, одна из классификаций сделок М&A предполагает три типа: горизонтальные (когда обе стороны сделки — из одной индустрии), вертикальные (когда обе стороны — из одной производственной цепочки) и конгломератные (когда компания-конгломерат диверсифицирует свои бизнес-направления). С одной стороны, мы полагаем, что замещающие технологии и антиконкурентные сделки М&A особенно уместны в горизонтальных слияниях и поглощениях. С другой стороны, компании из одной отрасли могут быть не связаны технологически, их технологии и технологические решения могут быть разными; например, для решения одной проблемы две компании могут использовать различные подходы. Это означает, что большая технологическая база может значительно снизить производительность исследований и разработок.
Во-первых, мы обнаружили, что технологическая сила компании-покупателя, измеряемая количеством патентов и интенсивностью затрат на исследования и разработки, негативно влияет на эффективность сделки. Такой результат может свидетельствовать об эффекте замещения: чем выше технологическая сила компании, тем ей сложнее найти действительно новые для себя технологии или инновации. Когда такая компания поглощает другую, велика вероятность натолкнуться на похожие технологии. В итоге возникает не синергетический эффект от поглощения, а замещение/вытеснение уже освоенных технологий.
Компаниям со сравнительно меньшими технологическими возможностями имеет смысл использовать М&A как стратегию технологического развития, даже несмотря на потенциальную нехватку компетенций. В любом случае внешние знания для них будут новыми и ценными.
Вместе с тем высокая интенсивность капвложений может снизить негативное влияние технологической силы компании-покупателя на эффективность технологических сделок М&A. Капвложения обеспечивают высокие расходы на разработку инноваций и дают возможности для их коммерциализации.
Во-вторых, одна из классификаций сделок М&A предполагает три типа: горизонтальные (когда обе стороны сделки — из одной индустрии), вертикальные (когда обе стороны — из одной производственной цепочки) и конгломератные (когда компания-конгломерат диверсифицирует свои бизнес-направления). С одной стороны, мы полагаем, что замещающие технологии и антиконкурентные сделки М&A особенно уместны в горизонтальных слияниях и поглощениях. С другой стороны, компании из одной отрасли могут быть не связаны технологически, их технологии и технологические решения могут быть разными; например, для решения одной проблемы две компании могут использовать различные подходы. Это означает, что большая технологическая база может значительно снизить производительность исследований и разработок.
Статистика
Исследование в основном проводилось на основе данных о компаниях из развитых стран: 40% покупателей и целевых компаний — из США, менее 10% — из Японии, Великобритании, Австралии, Германии, Канады и других стран. 57% исследованных сделок были локальными, 43% — международными.
Большинство компаний-покупателей, рассмотренных в исследовании, связаны с медициной (фармацевтика, биотехнологии, медицинское оборудование). Для них характерны горизонтальные поглощения. Также среди компаний-покупателей много хайтек компаний (разработчики ПО, производители полупроводников, телекомы). Для них целевыми были компании из производственной цепочки (вертикальные сделки).
Большинство компаний-покупателей, рассмотренных в исследовании, связаны с медициной (фармацевтика, биотехнологии, медицинское оборудование). Для них характерны горизонтальные поглощения. Также среди компаний-покупателей много хайтек компаний (разработчики ПО, производители полупроводников, телекомы). Для них целевыми были компании из производственной цепочки (вертикальные сделки).
Что ответит рынок?
На основе разработанной (эконометрической) модели оценки эффективности приобретения финансовых технологий было выявлено положительное краткосрочное влияние объявлений о сделках слияний и поглощений на стоимость акций компаний-покупателей. Поглощающим компаниям из развитых стран (США, Канада, Франция, Германия, Испания, Швеция, Швейцария, Нидерланды, Великобритания) такие сделки приносят сравнительно большую положительную избыточную доходность. На долгосрочном временном интервале данные сделки не создают дополнительной стоимости для компаний-покупателей в сфере финансовых технологий. Во всех предложенных моделях значительное влияние на эффективность сделки оказали затраты на исследования и разработки со стороны компании-покупателя. Это свидетельствует о положительной реакции инвесторов на сделки слияний и поглощений с целью приобретения финансовых технологий при наличии у компании-покупателя собственных исследований и разработок. Эффективная налоговая ставка также имеет существенное значение. Она может подразумевать снижение налоговой нагрузки компании-покупателя в результате приобретения финансовых технологий. Опыт компании-покупателя в сделках М&A с целью приобретения финансовых технологий оказывает негативное влияние на значение накопленной избыточной доходности.
На основе разработанной (эконометрической) модели оценки эффективности приобретения финансовых технологий было выявлено положительное краткосрочное влияние объявлений о сделках слияний и поглощений на стоимость акций компаний-покупателей. Поглощающим компаниям из развитых стран (США, Канада, Франция, Германия, Испания, Швеция, Швейцария, Нидерланды, Великобритания) такие сделки приносят сравнительно большую положительную избыточную доходность. На долгосрочном временном интервале данные сделки не создают дополнительной стоимости для компаний-покупателей в сфере финансовых технологий. Во всех предложенных моделях значительное влияние на эффективность сделки оказали затраты на исследования и разработки со стороны компании-покупателя. Это свидетельствует о положительной реакции инвесторов на сделки слияний и поглощений с целью приобретения финансовых технологий при наличии у компании-покупателя собственных исследований и разработок. Эффективная налоговая ставка также имеет существенное значение. Она может подразумевать снижение налоговой нагрузки компании-покупателя в результате приобретения финансовых технологий. Опыт компании-покупателя в сделках М&A с целью приобретения финансовых технологий оказывает негативное влияние на значение накопленной избыточной доходности.
ДРУГИЕ МАТЕРИАЛЫ #8_2022